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原创申明
前言
投资组合理论
这是一本1937年的博士毕业论文，作者是哈佛大学的威廉斯（John Burr Williams），文中提出了著名的股息折现模型，即通过预测股票未来的股息，以及股息的预测准确度，用来估计股票的内在价值。
马科维茨觉得这本书有趣极了，但他马上发现了一个问题：按照威廉斯的理论，我们能找到最具投资价值的那只股票，并重仓之。可现实中，大家都是买着一堆股票。直到某一个午后，马科维茨在图书馆里突然想到，人们不仅仅关心收益，还关心风险。
1952年，马科维茨完成了他那著名的14页的论文《投资组合选择》（Portfolio Selection）。在这篇论文问世之前，人们并不是没意识到投资风险和组合投资这两个事情，只不过是用一些朴素的经验来表达。而马科维茨首次实现了用科学的范式来描述、分析这些朴素的观念。他先计算股票的预期收益率：
本文的重点并不是投资思想和理论本身，点到为止，感兴趣的童鞋继续找教材吧。马科维茨拿着这篇论文答辩。正在美国经济学术圈冉冉升起的弗里德曼是答辩委员之一。才说了五分钟，弗里德曼老师就对马科维茨说出了那句载入投资学史册的话：
“我看不出你的数学有任何错误，但我有个疑问，这不是一篇经济学论文，因此我们不能授予你经济学博士学位。这篇论文不是数学，不是经济学，甚至不是企业管理的论文”。
马科维茨战战兢兢地坐在那又听了一个半小时的抱怨，他的内心肯定是崩溃的，最后带着深深的挫折感离开研讨室，在外面等候。又过了五分钟，马查克老师出来，跟他说：“恭喜你，马科维茨博士！
上面的故事载自王剑大表哥的总结《【随笔】证券投资思想的趣味简史（上）》。
本文当然不是研究股票和权益资产，但相关性理论列在信用风险资产组合中同样适用。银行是经营风险的，信用风险又是银行面临的主要风险，如果信用风险过多集中在某一客户、某一类客户、某一行业、某一领域，如果风险集中爆发，将会危及银行自身的生存。因此银行贷款也好，投资也好基础资产越是分散，相关度越低，风险集中爆发的可能性就越小。
大额风险暴露
（一）风险暴露概念
风险暴露是指金融机构在各种、业务活动中容易受到风险因素影响的资产和负债的价值，或说暴露在风险中的头寸状况。《办法》将风险暴露定义为“商业银行对单一客户或一组关联客户的信用风险暴露,包括银行账簿和交易账簿内各类信用风险暴露”。
填报过《G4B-1表内信用风险加权资产计算表（权重法）》对“风险暴露”一词其实并不陌生，该表的C列即为表内各项资产的信用风险暴露余额，它等于资产余额减去对应的减值准备。对于表外资产则是表外资产余额乘以对应的风险转换系数减去对应的减值准备，得到转换后的风险暴露。
在信用风险内部评级法中，则是根据风险暴露的实质性特征，将银行账户下的风险暴露分为主权风险暴露、金融机构风险暴露、公司风险暴露、零售风险暴露和其他风险暴露。并分别计量未违约和已违约风险暴露的风险加权资产。
对于未违约非零售风险暴露的风险加权资产计量基于单笔信用风险暴露的违约概率、违约损失率、违约风险暴露、相关性和有效期限。未违约零售风险暴露的风险加权资产计量基于单个资产池风险暴露的违约概率、违约损失率、违约风险暴露和相关性。对于已违约风险暴露的风险加权资产计量基于违约损失率、预期损失率和违约风险暴露。
银行在场外衍生品交易、证券融资交易过程中，甚至在交易结算过程中，都面临交易对手违约的风险，对于交易对手的风险暴露同样要进行识别与计量。
银行如果以交易为目的或对冲交易账户其他项目的风险而持有金融工具或商品头寸，市场价格（利率、汇率、股票价格和商品价格）的不利变动有可能会使银行表内和表外业务发生损失。对于市场风险暴露同样需要一套计量规则（标准法或内部模型法）来计算市场风险加权资产。
风险暴露对于金融机构而言是客观存在的，信用风险和市场风险一般不会因为某个金融机构的行为或意愿而发生改变。因此，严格地说，无论金融机构的风险管理水平如何，它们所面临的风险是一样的。但通过有效的管理，分散风险暴露的期限结构，降低风险暴露品种的相关性，尤其是降低大额风险暴露的相关性，可以有效减少风险对银行的冲击程度。
（二）大额风险暴露定义
《办法》将大额风险暴露定义为“商业银行对单一客户或一组关联客户超过其一级资本净额2.5%的风险暴露”。
早在1991年，巴塞尔委员会制定的《大额信用风险暴露的测度与控制》（BCBS,1991）中就提出，大额风险暴露关注的是集中度风险（concentration risk），风险暴露的测度应该反映出单一交易对手违约时所造成的最大损失。随后，1999年巴塞尔委员会又发布《从亚洲危机中汲取的监管教训》的报告，指出对风险集聚方面监管不力是导致此次危机的重要原因。
伴随着对大额风险暴露认识的不断加深，对大额风险暴露的定义也不断完善。2013年巴塞尔委员会制定的《计量与控制大额风险暴露的监管框架》（征求意见稿）将大额风险暴露定义为：“银行在遭受单一交易对手或关联交易对手非预期违约时所造成的最大损失，是银行账户和交易账户风险暴露总额”。对此，巴塞尔委员会将那些超过银行合格资本5%以上的风险暴露定义为大额风险暴露。监管上限则为25%。对于全球系统重要性银行的大额风险暴露，巴塞尔委员会实行更为严格的大额风险暴露限制，即监管上限为10%～15%，并且鼓励各国根据自身情况实行更加严格的监管上限。
2014年《计量与控制大额风险暴露的监管框架》（Supervisory framework for measuring and controlling large exposures）正式发布，开篇就指出了大额风险暴露框架的原理和目标。
金融危机的一个重要教训是，银行并不总是一致地衡量、汇总和控制对单个交易对手或有关联的一组交易对手方银行账簿和交易账簿的风险敞口。纵观历史，有一些银行倒闭的例子，是由于对个别交易对手的敞口过于集中（比如1984年英国的约翰逊银行家，20世纪90年代末的韩国银行业危机）。大额风险暴露监管已被开发为一种工具用来限制银行在交易对手突然破产时可能面临的最大损失，确保这一水平不会危及银行的偿付能力。
从大额风险暴露定义的演进看出，对于交易对手的关注范围逐渐从单一交易对手扩大至单一交易对手或关联交易对手，对于大额的定义逐渐定量至超过资本一定占比的风险暴露，对最大损失的定义也逐渐明确为非预期的违约带来的风险暴露。为明确大额风险暴露的监管要求，需要明确交易对手方的识别、合格资本的定义、风险暴露这三个重要的概念。合格资本另文详解。
交易对手
（一）交易对手的分类
交易对手大的维度分为非同业客户和同业客户。针对不同的客户设定了不同的风险暴露限额。
非同业客户又细分为非同业单一客户贷款、非同业单一客户的风险暴露、对一组非同业关联客户的风险暴露。除贷款按照商业银行法不超过资本净额的 10%之外，其他所有的风险暴露占比比的都是一级资本净额。
同业客户风险暴露又细分为对同业单一客户或集团客户的风险暴露、全球系统重要性银行对另一家全球系统重要性银行的风险暴露、商业银行对单一合格中央交易对手清算风险暴露、商业银行对单一不合格中央交易对手清算风险暴露、非清算风险暴露。
（二）交易对手识别
要准确计量风险暴露，必须准确的识别交易对手方。交易对手主要从两个方面确认。一是实际中的控制权，防止交易对手通过股份代持或设置复杂的股权关系逃避关联方的认定。《企业会计准则第33号—合并财务报表》对集团客户的认定的经济实质是控制权，而不局限于形式上的法律关系。二是经济上的相互依耐。当风险暴露后，往往会发现看似独立的交易对手实际上是关联的，按《商业银行集团客户管理办法》未纳入整体统一授信，当一个客户发生财务困难或违约时可能导致另一个客户无法及时足额偿还债务的情形。
（三）集团客户识别
办法》附件1对关联客户识别方法进行了认定。集团客户是指存在控制关系的一组企事业法人客户或同业单一客户。商业银行应按照《企业会计准则第33号—合并财务报表》规定的控制关系判断标准，根据实质重于形式原则识别集团客户。
识别集团客户应至少考虑以下四个特征：一是一方在股权上或经营决策上直接或间接控制另一方或被另一方控制；二是两方共同被第三方控制；三是一方主要投资者个人、关键管理人员或其亲属（包括三代以内直系亲属关系和二代以内旁系亲属关系）直接或间接控制另一方；四是存在其他关联关系，可能不按公允价格原则转移资产和利润，应视同集团客户管理。
当然也有些例外，比如商业银行识别集团客户时，对于不受大额风险暴露监管要求约束的主体（被豁免的交易对手），如果两个客户同受其控制，但客户之间不存在控制关系，可以不认定为集团客户。在我国主要是“国有企业”，因为最终都是国有资本所控制。
（四）经济依存度客户识别
经济依存客户是指存在经济依存关系的一组企事业法人客户。成语“城门失火，殃及池鱼”最能体现经济依存度的关系。从股权结构上看不出来任何关联关系，但因为存在以下因素，两者存在了唇亡齿寒的关系。
其一，一个客户年度总收入或总支出的50%以上源于与另一个客户的交易，或50%以上的产品销售给另一个客户且难以找到替代的产品购买方；其二，一个客户通过保证等方式对另一个客户融资负有代偿责任且金额较大，保证人履行担保义务时，自身债务很可能违约，导致两个客户的债务违约存在相关性；其三，一个客户偿还债务的主要资金来自另一个客户对其还款，后者发生财务困难或违约可能导致前者无法及时足额偿还债务；其四，两个客户依赖共同的、难以替代的融资来源获得大部分资金，当共同的资金提供方违约时，无法找到替代的资金提供方，一个客户的融资问题很可能扩展到另一个客户；其五，一个客户与另一个客户偿还贷款的主要来源相同，且双方均没有其他收入来源足额归还贷款。
同样的道理被豁免的交易对手分别与两个客户都有经济依存关系，但两个客户之间无经济依存关系，可以不认定为经济依存客户。
（五）特定风险暴露交易对手识别
特定风险暴露主要是针对投资资产管理产品或资产证券化产品形成的特定风险暴露来计算对应结果。《办法》附件2专门对特定风险暴露计算方法进行了讲解。
理论上，SPV应穿透识别最终债务人。《办法》要求“商业银行应使用穿透方法，将资产管理产品或资产证券化产品基础资产的最终债务人作为交易对手，并将基础资产风险暴露计入对该交易对手的风险暴露。”
对于风险暴露小于一级资本净额0.15%的基础资产，如果商业银行能够证明不存在人为分割基础资产规避穿透要求等监管套利行为，可以不使用穿透方法，但应将资产管理产品或资产证券化产品本身作为交易对手，并视同非同业单一客户，将基础资产风险暴露计入该客户的风险暴露。
也就是投资一个SPV或ABS，投的不多，按照投资份额比例计算后，其中最大一户（按照风险暴露计算方法，可能要考虑关联客户）没超过本行一级资本净额的0.15%，那就可以将SPV或ABS看作一个非同业单一客户。前提条件还是要能够穿透识别基础资产，否则无法证明该产品没有认为分割基础资产来规避监管套利。比如货基目前无法全部穿透，第一户基础资产为A行同业存单，风险暴露占比0.149%，第十户为B行同业存单，风险暴露占比0.003%，第十一户仍然为A行同业存单，风险暴露占比为0.002%。那么对A行的风险暴露至少为0.151%，而公募基金只披露前十产品，就容易出现监管套利。但如果公募基金未来是否可以选择性披露，比如以国家金融安全为由，可以向金融机构披露全部基础资产清单，或是帮助不能穿透的金融机构投资者证明其风险暴露不超过0.15%，未尝也不是一种解决方案。
商业银行能够证明确实无法识别基础资产并且不存在监管套利行为的，可以不使用穿透方法，但应区分以下两种情况。笔者认为要证明无法识别且不存在套利行为需要ABS发起人或资管产品管理人书面证明其基础资产或投资范围不便披露，且属于主动管理型业务，不是通道业务。
一种情况是对于所有投资金额不小于一级资本净额0.15%的产品，商业银行应设置唯一的匿名客户，并将其视同同业单一客户，将所有产品的基础资产风险暴露计入匿名客户。假设银行总共投了2个分别占一级资本净额0.2%的产品，汇总后为0.4%，每只都超过0.15%，则需要把2个产品所有基础资产的风险暴露合并在一起纳入匿名客户，该匿名客户风险暴露为0.4%，小于非同业单一客户15%的风险暴露集中度要求。
另一种情况是对于单个投资金额小于一级资本净额0.15%的产品，商业银行应将产品本身作为交易对手，并视同非同业单一客户，将基础资产风险暴露计入该客户的风险暴露。假如银行后来又投了2个分别占一级资本净额0.05%和0.1%的产品，则这两只产品分别作为非同业单一客户交易对手来计算，无论该ABS发起人或SPV管理人是否为同一人。
（六）交易对手的豁免
银行必须考虑对任何交易对手的风险敞口，但对主权国家及其中央银行的风险敞口可以豁免。这一豁免也适用于根据基于风险的资本要求被视为主权国家的公共部门实体。主权国家发行的金融工具担保的任何部分，或由主权国家发行的金融工具担保的任何部分，都将被排除在该框架的范围之外，以达到承认信用风险缓解的合格标准。
《办法》第十三条规定商业银行对四类交易主体的风险暴露不受本办法规定的大额风险暴露监管要求约束，一是我国中央政府和中国人民银行；二是评级AA-（含）以上的国家或地区的中央政府和中央银行；三是国际清算银行及国际货币基金组织；四是其他经国务院银行业监督管理机构认定可以豁免的交易主体。
风险暴露计量
按照巴塞尔委员会的监管原则，大额风险暴露新框架中规定风险暴露的范围应包含所有在资本充足率监管下需要消耗银行资本的风险暴露。不仅包括仅G4B-1中的表内信用风险，也包括G4B-2中的表外信用风险（乘以CCF，可随时无条件撤销的贷款承诺CCF为10%和杠杆率要求相同）；风险暴露不仅以信用风险方式体现在银行账户中，也会以市场风险体现在交易账户中的市值的变化，甚至会因大额风险违约放大交易对手信用风险暴露。在同业SPV嵌套模式下，因无法穿透识别底层资产，可能会忽略底层资产风险之间的相关性，会导致大额风险暴露漏计与少计。因此对于特定风险暴露计算成为关注点。
（一）风险暴露计算
《办法》第16条明确商业银行对客户的风险暴露包括6项。
（二）特定风险暴露计算
《办法》附件2要求“商业银行应按照以下要求计算投资资产管理产品或资产证券化产品形成的特定风险暴露”。