巴神原文：E.EmployeesandBusinessChange
InJulywedecidedtocloseourtextileoperation,andbyyearendthisunpleasantjobwaslargelycompleted.Thehistoryofthisbusinessisinstructive.
WhenBuffettPartnership,Ltd.,aninvestmentpartnershipofwhichIwasgeneralpartner,boughtcontrolofBerkshireHathawayin1965,ithadanaccountingnetworthof$22million,alldevotedtothetextilebusiness.Thecompany’sintrinsicbusinessvalue,however,wasconsiderablylessbecausethetextileassetswereunabletoearnreturnscommensuratewiththeiraccountingvalue.Indeed,duringthepreviousnineyears(theperiodinwhichBerkshireandHathawayoperatedasamergedcompany)aggregatesalesof$530millionhadproducedanaggregatelossof$10million.Profitshadbeenreportedfromtimetotimebuttheneteffectwasalwaysonestepforward,twostepsback.
英文释义：1.“instructive”意为“有益的”；
2.“generalpartner”意为“普通合伙人”，也就是“GP”；
3.“considerably”意为“相当地”、“非常地”；“commensurate”意为“相称的”；
4.“fromtimetotime”意为“不时地”；“neteffect”意为“实际结果”。
投资解读：五、雇员与商业变迁
1985年7月，我们决定关闭纺织业务。到年底时，这项不愉快的工作基本上接近尾声了。这项业务的历史富有启迪意义。
当巴菲特合伙公司（我作为GP的一家投资公司）在1965年买下伯克希尔-哈撒韦时，它的账面净资产是2200万美元，全部都投在纺织业务。不过，这家公司的内在价值远低于其账面价值。其原因在于，纺织业务的资产，无法获得与其账面价值相称的投资回报。
实际上，在此前的9年间（也就是伯克希尔与哈撒韦合并经营期间），公司累计获得5.3亿美元营业收入，并累计造成了1000万美元亏损。虽然公司账面上时不时地会出现盈利，不过最后的实际结果却是，公司总是进一步，退两步。
手抄原文：
@我爱红薯打卡作品
（2023年9月1日）
2
Day85：巴菲特进军保险业
巴神原文：Atthetimewemadeourpurchase,southerntextileplants—largelynon-union—werebelievedtohaveanimportantcompetitiveadvantage.Mostnortherntextileoperationshadclosedandmanypeoplethoughtwewouldliquidateourbusinessaswell.
Wefelt,however,thatthebusinesswouldberunmuchbetterbyalong-timeemployeewhomweimmediatelyselectedtobepresident,KenChace.Inthisrespectwewere100%correct:Kenandhisrecentsuccessor,GarryMorrison,havebeenexcellentmanagers,everybittheequalofmanagersatourmoreprofitablebusinesses.
Inearly1967cashgeneratedbythetextileoperationwasusedtofundourentryintoinsuranceviathepurchaseofNationalIndemnityCompany.Someofthemoneycamefromearningsandsomefromreducedinvestmentintextileinventories,receivables,andfixedassets.Thispullbackprovedwise:althoughmuchimprovedbyKen’smanagement,thetextilebusinessneverbecameagoodearner,notevenincyclicalupturns.
英文释义：1.“plants”意为“工厂”；“union”意为“工会”；
2.“liquidate”意为“清算”；
3.“respect”意为“在…方面”；“everybit”意为“完全”；
4.“NationalIndemnityCompany”意为“国民赔偿保险公司”；
5.“inventories”意为“存货”；“receivables”意为“应收账款”；“fixedassets”意为“固定资产”；
6.“pullback”意为“撤退”；“cyclicalupturns”意为“景气度上升周期”。
投资解读：当我们购买伯克希尔时，南方的纺织工厂大多没有工会，这通常被视为非常重要的竞争优势。大多数北方的纺织工厂都已关闭，很多人以为我们也会清算纺织业务。
然而，我们觉得，这项业务如果由资深员工肯·蔡斯来管理，会做得更好。我们立即任命肯·蔡斯为公司总裁。在这方面，我们的决策100%是对的：蔡斯和他的继任者莫里森，都是非常出色的管理者，完全可以与我们更赚钱的业务的经理人们相匹敌。
早在1967年，我们就用纺织业务产生的现金，购买了国民赔偿保险公司，从而进军保险业。这些资金有一部分是源于纺织工厂赚的钱，另一部分是源于对纺织业务存货、应收账款和固定资产的压缩。事实证明，撤出纺织业务是很明智的：尽管在蔡斯的管理下，纺织业务绩效大为提升，但从来没赚过大钱，即便是经济景气度较好的上升周期也是如此。
@小雪打卡作品
（2023年9月2日）
3
Day86：巴菲特为何保留纺织业务20年？
巴神原文：FurtherdiversificationforBerkshirefollowed,andgraduallythetextileoperation’sdepressingeffectonouroverallreturndiminishedasthebusinessbecameaprogressivelysmallerportionofthecorporation.WeremainedinthebusinessforreasonsthatIstatedinthe1978annualreport(andsummarizedatothertimesalso):“(1)ourtextilebusinessesareveryimportantemployersintheircommunities,(2)managementhasbeenstraightforwardinreportingonproblemsandenergeticinattackingthem,(3)laborhasbeencooperativeandunderstandinginfacingourcommonproblems,and(4)thebusinessshouldaveragemodestcashreturnsrelativetoinvestment.”Ifurthersaid,“Aslongastheseconditionsprevail—andweexpectthattheywill—weintendtocontinuetosupportourtextilebusinessdespitemoreattractivealternativeusesforcapital.”
英文释义：1.“diversification”意为“多元化”；“depressing”意为“令人沮丧的”；“overall”意为“总体的”；“progressively”意为“逐步地”；
2.“remainedin”意为“保留”；
3.“straightforward”意为“坦率的”；“energetic”意为“精力充沛的”；“attacking”意为“袭击”；
4.“cooperative”意为“齐心协力的”；
5.“modest”意为“谦虚的”、“些许的”；
6.“prevail”意为“普遍存在”。
投资解读：随着伯克希尔之后更广泛的多元化，纺织业务在公司所占的比重越来越小，纺织业务的糟糕表现对我们整体回报的影响逐渐降低。我们之所以保留这项业务，在1978年的年报中已经阐明理由（在其他时候也做过总结）：
第一，我们的纺织厂是当地非常重要的雇主；第二，管理层非常坦诚地报告问题并竭力解决问题；第三，员工们都是齐心协力，通情达理，配合我们一起面对困难；第四，此项业务尚能产生些许的现金回报。
我还说：“只要这些条件依然存在（我们认为会是如此），不管是否有其他更具有吸引力的投资项目，我们都会倾向于继续支持我们的纺织业务。”
@陈芝慧打卡作品
（2023年9月3日）
4
Day87：巴菲特对纺织业务的误判
巴神原文：ItturnedoutthatIwasverywrongabout(4).Though1979wasmoderatelyprofitable,thebusinessthereafterconsumedmajoramountsofcash.Bymid-1985itbecameclear,eventome,thatthisconditionwasalmostsuretocontinue.Couldwehavefoundabuyerwhowouldcontinueoperations,Iwouldhavecertainlypreferredtosellthebusinessratherthanliquidateit,evenifthatmeantsomewhatlowerproceedsforus.Buttheeconomicsthatwerefinallyobvioustomewerealsoobvioustoothers,andinterestwasnil.
Iwon’tclosedownbusinessesofsub-normalprofitabilitymerelytoaddafractionofapointtoourcorporaterateofreturn.However,Ialsofeelitinappropriateforevenanexceptionallyprofitablecompanytofundanoperationonceitappearstohaveunendinglossesinprospect.AdamSmithwoulddisagreewithmyfirstproposition,andKarlMarxwoulddisagreewithmysecond;themiddlegroundistheonlypositionthatleavesmecomfortable.
英文释义：1.“moderately”意为“适度”；“thereafter”意为“此后”；
2.“evenif”意为“即使”；“somewhat”意为“稍微”；“proceeds”意为“收益”；
3.“nil”意为“零”；
4.“sub-normal”意为“低于正常水平的”；“merely”意为“仅仅”；“afractionof”意为“一小部分”；
5.“exceptionally”意为“特别”；“appearsto”意为“似乎”；“inprospect”意为“前景”；
6.“proposition”意为“命题”；“middleground”意为“中庸之道”。
投资解读：结果我对于第四点的判断大错特错（即：认为纺织业务能产生些许的利润）。虽然纺织业务在1979年实现了一些盈利，但此后这项业务又消耗了大量的现金。到1985年年中，即便是对我而言，也非常清楚一点：这种状况几乎还会持续下去。
如果我们能找到买家，继续运营纺织业务，那么即便是获得少一点的收益，我也宁愿选择卖掉而不是清算这项业务。不过，这样糟糕的经济状况，既然我看得清楚，别人也看得非常清楚，没有人对它感兴趣。
我不会仅仅为了增加一点投资回报，就关掉那些低于正常盈利水平的业务。不过，拿非常赚钱的公司去接济那些亏损起来似乎无休无止的项目，我觉得也不合适。亚当·斯密不会同意我的第一个观点，卡尔·马克思不会同意我的第二个观点。唯一让我感到愉快的，就是采用中庸之道。
@超级南多打卡作品
（2023年9月4日）
5
Day88：所谓的“协同效应”
巴神原文：IshouldreemphasizethatKenandGarryhavebeenresourceful,energeticandimaginativeinattemptingtomakeourtextileoperationasuccess.Tryingtoachievesustainableprofitability,theyreworkedproductlines,machineryconfigurationsanddistributionarrangements.Wealsomadeamajoracquisition,WaumbecMills,withtheexpectationofimportantsynergy(atermwidelyusedinbusinesstoexplainanacquisitionthatotherwisemakesnosense).ButintheendnothingworkedandIshouldbefaultedfornotquittingsooner.ArecentBusinessWeekarticlestatedthat250textilemillshaveclosedsince1980.Theirownerswerenotprivytoanyinformationthatwasunknowntome;theysimplyprocesseditmoreobjectively.IignoredComte’sadvice—“theintellectshouldbetheservantoftheheart,butnotitsslave”—andbelievedwhatIpreferredtobelieve.
英文释义：1.“reemphasize”意为“再次强调”；“resourceful”意为“足智多谋的”；
2.“sustainable”意为“可持续的”；“reworked”意为“修改”、“重做”；“machinery”意为“机械”；“configurations”意为“配置”；
3.“mills”意为“工厂”；“synergy”意为“协同效应”；“otherwise”意为“在其他方面”；
4.“befaultedfor”意为“因…而受到指责”；“quitting”意为“关闭”；
5.“privy”意为“知情”；
6.“servant”意为“仆人”；“slave”意为“奴隶”。
投资解读：我必须再次重申，蔡斯和莫里森足智多谋、精力充沛且富有想象力，他们试图让我们的纺织业务走向振兴。为了实现可持续的盈利，他们重组了产品线、机械设备和分配安排。我们做了一项大型的收购，买下了Waumbec纺织工厂，并期望获得重要的协同效应。“协同效应”一词，广泛运用于那些在其他方面毫无意义的收购。
@淑娟打卡作品
（2023年9月5日）
6
Day89：纺织行业缺乏“护城河”
巴神原文：Thedomestictextileindustryoperatesinacommoditybusiness,competinginaworldmarketinwhichsubstantialexcesscapacityexists.Muchofthetroubleweexperiencedwasattributable,bothdirectlyandindirectly,tocompetitionfromforeigncountrieswhoseworkersarepaidasmallfractionoftheU.S.minimumwage.Butthatinnowaymeansthatourlaborforcedeservesanyblameforourclosing.Infact,incomparisonwithemployeesofAmericanindustrygenerally,ourworkerswerepoorlypaid,ashasbeenthecasethroughoutthetextilebusiness.Incontractnegotiations,unionleadersandmembersweresensitivetoourdisadvantageouscostpositionanddidnotpushforunrealisticwageincreasesorunproductiveworkpractices.Tothecontrary,theytriedjustashardaswedidtokeepuscompetitive.Evenduringourliquidationperiodtheyperformedsuperbly.(Ironically,wewouldhavebeenbetterofffinanciallyifourunionhadbehavedunreasonablysomeyearsago;wethenwouldhaverecognizedtheimpossiblefuturethatwefaced,promptlycloseddown,andavoidedsignificantfuturelosses.)
英文释义：1.“commodity”意为“普通商品”；“substantialexcesscapacity”意为“产能严重过剩”；
2.“attributable”意为“可归因于”；“minimumwage”意为“最低工资”；
3.“innoway”意为“决不”；
4.“contractnegotiations”意为“合同谈判”；
5.“superbly”意为“极好地”；
6.“ironically”意为“具有讽刺意味的”。
投资解读：国内的纺织厂从事的都是普通商品生意，在一个存在着严重产能过剩的全球市场中苦苦挣扎。我们遇到的种种问题，直接或间接地可归因于国外的竞争，国外工人的工资大约只有美国最低工资标准的一小部分。不过，这决不意味着，我们的劳工要为我们的关停受到指责。
事实上，与美国一般行业的雇员相比，纺织工人的收入要更低。不仅仅是伯克希尔，在整个美国纺织行业都是如此。在合同谈判中，工会领导和成员对我们处于不利地位的成本也非常敏感，他们并没有提出不现实的涨工资要求，也没有做出任何不利于生产的举动。
相反，他们（工会）和我们一道，在竭尽全力让公司保持竞争力。甚至在我们清算公司期间，他们的表现也无可挑剔。具有讽刺意味的是，如果多年以前我们的工会就蛮横无理，我们的财务状况有可能会更好；我们可能就会意识到，我们面临的局面是没有前途的，这反而会促使我们早点关门大吉，从而避免未来更多的亏损。
@艳军打卡作品
（2023年9月6日）
7
Day90：“踮脚效应”与“囚徒困境”
巴神原文：Overtheyears,wehadtheoptionofmakinglargecapitalexpendituresinthetextileoperationthatwouldhaveallowedustosomewhatreducevariablecosts.Eachproposaltodosolookedlikeanimmediatewinner.Measuredbystandardreturn-on-investmenttests,infact,theseproposalsusuallypromisedgreatereconomicbenefitsthanwouldhaveresultedfromcomparableexpendituresinourhighly-profitablecandyandnewspaperbusinesses.
Butthepromisedbenefitsfromthesetextileinvestmentswereillusory.Manyofourcompetitors,bothdomesticandforeign,weresteppinguptothesamekindofexpendituresand,onceenoughcompaniesdidso,theirreducedcostsbecamethebaselineforreducedpricesindustrywide.Viewedindividually,eachcompany’scapitalinvestmentdecisionappearedcost-effectiveandrational;viewedcollectively,thedecisionsneutralizedeachotherandwereirrational(justashappenswheneachpersonwatchingaparadedecideshecanseealittlebetterifhestandsontiptoes).Aftereachroundofinvestment,alltheplayershadmoremoneyinthegameandreturnsremainedanemic.
英文释义：1.“capitalexpenditures”意为“资本支出”；“variablecosts”意为“可变成本”；
2.“proposal”意为“建议”；
3.“illusory”意为“虚幻的”；
4.“baseline”意为“底线”；
5.“neutralized”意为“中立”；“tiptoes”意为“踮脚”；
6.“anemic”意为“贫血的”。
投资解读：近些年来，我们可以选择在纺织业务上投入大笔的资本支出，此举可以让我们减少一些可变成本。每一条这样的建议，看起来都好像能取得立竿见影的效果。实际上，如果以标准的投资回报测试来衡量，与我们高盈利的糖果和报纸业务投入资本支出所获得的收益相比，这些（投资于纺织业务的）建议通常可以确保获得更好的经济利益。
然而，投资纺织业务所实现的利润只是镜花水月。我们很多国内和国外的竞争者，竞相扩大这样的资本支出。一旦足够多的公司这样做，他们降下来的成本就成了全行业降价的底线。从个体来看，每家公司的资本投入决策看起来都花在刀刃上，很理性；从整体来看，这些决策的效果相互抵消了，根本不理性。
这就好比，在参观游行的人群中，如果每一个人都踮起脚尖，以为自己的观感会更好一点，实则不然。在每一轮的投资过后，所有的选手都耗费了更多的资金，但是回报却依然不济。
我的打卡作品
（2023年9月7日）
8
Day91：要么绝望，要么毁灭
巴神原文：Thus,wefacedamiserablechoice:hugecapitalinvestmentwouldhavehelpedtokeepourtextilebusinessalive,butwouldhaveleftuswithterriblereturnsonever-growingamountsofcapital.Aftertheinvestment,moreover,theforeigncompetitionwouldstillhaveretainedamajor,continuingadvantageinlaborcosts.Arefusaltoinvest,however,wouldmakeusincreasinglynon-competitive,evenmeasuredagainstdomestictextilemanufacturers.IalwaysthoughtmyselfinthepositiondescribedbyWoodyAlleninoneofhismovies:“Morethananyothertimeinhistory,mankindfacesacrossroads.Onepathleadstodespairandutterhopelessness,theothertototalextinction.Letuspraywehavethewisdomtochoosecorrectly.”
Foranunderstandingofhowtheto-invest-or-not-to-investdilemmaplaysoutinacommoditybusiness,itisinstructivetolookatBurlingtonIndustries,byfarthelargestU.S.textilecompanyboth21yearsagoandnow.In1964Burlingtonhadsalesof$1.2billionagainstour$50million.Ithadstrengthsinbothdistributionandproductionthatwecouldneverhopetomatchandalso,ofcourse,hadanearningsrecordfarsuperiortoours.Itsstocksoldat60attheendof1964;ourswas13.
英文释义：1.“miserable”意为“悲惨的”；
2.“refusal”意为“拒绝”；
3.“mankind”意为“人类”；“crossroads”意为“十字路口”；
4.“utter”意为“彻底的”；“extinction”意为“毁灭”；
5.“instructive”意为“有益的”；
6.“neverhopetomatch”意为“难以望其项背”。
投资解读：因此，我们面临着一个悲惨的抉择：巨大的资本支出可能会让我们的纺织业务活下去，但也可能会让我们日渐增长的资本总额只取得糟糕的回报。投资吧，外国公司在劳动力成本方面依然拥有巨大的、持续的优势；不投资吧，会导致我们的增长乏力，甚至都比不上美国本土的纺织企业。
自己所处的尴尬境地，常常让我想起伍迪·艾伦在他的一部电影里说的：“在有史以来最重要的一天，人类面临着十字路口。一条路通往失望乃至彻底的绝望，另一条路通往完全的毁灭。让我们祈祷，我们有智慧做出正确的选择。”
在一个普通商品行业，“投资还是不投资”就是一场困境游戏。为了方便大家理解，看看伯灵顿工业公司的案例是有好处的。无论是在21年前还是现在，伯灵顿一直都是美国最大的纺织公司。
1964年，伯灵顿的营业收入是12亿美元，伯克希尔的营业收入只有5000万美元。无论是在渠道还是产品方面，伯灵顿的强大实力都让我们难以望其项背。当然，伯灵顿的利润记录也基本上是碾压我们。1964年，伯灵顿的股价是60美元/股，伯克希尔的股价是13美元/股。
@癫老打卡作品
（2023年9月8日）
9
Day92：伯灵顿坚守纺织业务
巴神原文：Burlingtonmadeadecisiontosticktothetextilebusiness,andin1985hadsalesofabout$2.8billion.Duringthe1964-85period,thecompanymadecapitalexpendituresofabout$3billion,farmorethananyotherU.S.textilecompanyandmorethan$200-per-shareonthat$60stock.Averylargepartoftheexpenditures,Iamsure,wasdevotedtocostimprovementandexpansion.GivenBurlington’sbasiccommitmenttostayintextiles,Iwouldalsosurmisethatthecompany’scapitaldecisionswerequiterational.
Nevertheless,Burlingtonhaslostsalesvolumeinrealdollarsandhasfarlowerreturnsonsalesandequitynowthan20yearsago.Split2-for-1in1965,thestocknowsellsat34—onanadjustedbasis,justalittleoverits$60pricein1964.Meanwhile,theCPIhasmorethantripled.Therefore,eachsharecommandsaboutone-thirdthepurchasingpoweritdidattheendof1964.Regulardividendshavebeenpaidbutthey,too,haveshrunksignificantlyinpurchasingpower.
英文释义：1.“stickto”意为“坚守”；
2.“commitment”意为“承诺”、“信念”；“surmise”意为“推测”；
3.“split”意为“拆分”；
4.“tripled”意为“增至三倍”；
5.“commands”意为“应得”；
6.“shrunk”意为“缩水”。
投资解读：伯灵顿决定坚守纺织业务。1985年，其销售额是28亿元。1964年~1985年，伯灵顿的资本支出大约是30亿元，远远高于同期美国任何一家纺织企业。伯灵顿每股资本支出超过200美元，而它的每股股价才不过60美元。
我非常确定，伯灵顿巨额的资本支出，有相当大的一部分用在了成本改善和业务扩张上。鉴于伯灵顿的基本信念是继续固守纺织业务，我想的话，公司这样的资本决策也算是非常理性吧！
然而，以实际的货币购买力来衡量，伯灵顿的销售总量其实是下降了，销售和资本的回报也远远低于20年以前。1965年，伯灵顿的股票一拆为二，现在调整后的股价是34美元/股（相当于原来的68美元/股），只比它60美元/股的价格高一点点。
与此同时，美国的CPI涨了三倍。因此，以实际购买力来衡量，现在的每股价值大约相当于1964年底的三分之一左右。现在公司仍然定期派息，但其购买力已经大幅缩水。
@谈着吉他的少年打卡作品
（2023年9月9日）
10
Day93：“船”与“船长”孰轻孰重？
巴神原文：Thisdevastatingoutcomefortheshareholdersindicateswhatcanhappenwhenmuchbrainpowerandenergyareappliedtoafaultypremise.ThesituationissuggestiveofSamuelJohnson’shorse:“Ahorsethatcancounttotenisaremarkablehorse—notaremarkablemathematician.”Likewise,atextilecompanythatallocatescapitalbrilliantlywithinitsindustryisaremarkabletextilecompany—butnotaremarkablebusiness.
Myconclusionfrommyownexperiencesandfrommuchobservationofotherbusinessesisthatagoodmanagerialrecord(measuredbyeconomicreturns)isfarmoreafunctionofwhatbusinessboatyougetintothanitisofhoweffectivelyyourow(thoughintelligenceandefforthelpconsiderably,ofcourse,inanybusiness,goodorbad).SomeyearsagoIwrote:“Whenamanagementwithareputationforbrilliancetacklesabusinesswithareputationforpoorfundamentaleconomics,itisthereputationofthebusinessthatremainsintact.”Nothinghassincechangedmypointofviewonthatmatter.Shouldyoufindyourselfinachronically-leakingboat,energydevotedtochangingvesselsislikelytobemoreproductivethanenergydevotedtopatchingleaks.
英文释义：1.“devastating”意为“毁灭性的”；“premise”意为“前提”；
2.“suggestive”意为“引起联想的”；“remarkable”意为“非凡的”；“mathematician”意为“数学家”；
3.“afunctionof”意为“...的函数”，此处引申意为“取决于”；“row”意为“划船”；
4.“tackles”意为“应付”；“intact”意为“完好无损”；
5.“chronically-leaking”意为“长期漏水”；“vessels”意为“轮船”；“patching”意为“修补”。
投资解读：对股东而言，这种毁灭性的后果表明，当脑力和精力花在一个错误的前提上，会发生什么。这种情形让我想到了塞缪尔·约翰逊的马：“一匹能够从1数到10的马，是一匹出色的马，但不是一名出色的数学家。”同理，一家在主业上明智地开展资本配置的纺织企业，是一家出色的纺织企业，但不是一家出色的公司。
从我自身的经历以及对其他生意的观察来说，我的结论是，良好的管理记录（以经济回报来衡量）更多地取决于你在生意上划的是什么样的船，而不是怎么样划船。当然，无论是好生意还是烂生意，聪明和勤奋的助益也相当重要。
很多年前我曾写过：“当一位声誉卓著的经理人遇上一摊声名狼藉的业务，最终这摊业务的名声会完好无损。”自那以后，不曾有什么事改变过我的上述观点。如果你发现你处在一条长期漏水的船上，那么与其投入精力修补漏洞，倒不如换船走人。
@淡事打卡作品
（2023年9月10日）
11
红包封面
冠亚背诵《沁园春·雪》
冠亚背诵《前赤壁赋》
冠亚说
早上起来推开窗，哇！武汉下大雪啦！而且，大雪一下就是一整天，处处都是银装素裹。
今天我也是突发奇想，先是跑到雪地里录了一段雪景。觉得还不尽兴，又背诵了一段《前赤壁赋》；下午健身时发现还在下雪，又即兴背诵了三首关于雪的小诗，供大家一乐。